中国水产饲料龙头企业通威投资价值分析报告
●目前我国已成为世界第二大饲料生产国，但人均占有量与发达国家仍有较大差距，仅相当于美国人均占有量的１／１０，因此我国饲料业具有广阔成长空间
●中国水产品产量占世界总产量的３５％以上，水产品养殖产量占全球养殖产量的三分之二，中国是世界上水产饲料市场容量最大的国家
●近年由于消费需求和养殖结构变化，使我国水产饲料产量年均复合增长率高达１７％，远高于配合饲料８％的平均增速，因此它已成为饲料行业发展的最大亮点
●自１９９８年开始通威股份的水产饲料产销量连续６年位居全国第一，成长为国内水产饲料行业的龙头企业
●通威股份在同行业中技术优势明显，其生产的鱼饲料的核心技术处于世界先进水平，其他产品核心技术均保持国内领先地位
●２００２年公司生产的“通威牌”系列饲料被国家科技部火炬中心授予“中国星火计划名优产品”称号
●公司积极参与饲料行业标准的制订，在行业内积极倡导饲料安全，并在全国首家推出“无公害饲料”
●通威股份具有以企业技术中心、博士后流动站等研发机构为依托的科技创新团队和良好的科研创新体制，其水产饲料后续开发力量雄厚
公司概况：
业内旗帜 西部奇葩
通威股份有限公司（以下简称“通威股份”）是国内第三大饲料生产商和最大的水产饲料生产企业，近年在水产饲料领域始终保持龙头企业地位，具有明显的品牌、产品、技术、管理、规模等竞争优势。在行业内的激烈竞争中，公司通过开发新产品、优化产品结构、扩大经营规模、降低管理成本、加强销售网络建设和产业延伸开发，保持了经营业绩稳定增长。２００２年公司销售饲料７６万吨，实现主营业务收入１３．７４亿元、净利润５，３３２万元。
公司此次计划发行６０００万Ａ股，募集资金以扩大经营规模和发展饲料及养殖技术研发为核心，主要投向新建饲料生产项目和其他关联技术改造项目。募集资金投资完成后，将进一步增强公司竞争实力。借助产品经营和资本经营的互动，发挥其饲料产品优势，公司在我国水产饲料行业的领先地位将更加稳固！
行业前瞻：
水产饲料行业明珠
改革开放以来，我国饲料业取得辉煌成就。它从八十年代初起步，从无到有并迅速崛起，使我国一跃成为世界第二大饲料生产国。
一、我国饲料行业具有广阔成长空间
１、饲料行业已成为我国新兴的重要产业
近年，我国饲料总产量位居世界第二位，产品质量稳步提高，结构趋于合理，成为新的重要产业。２００２年我国饲料行业实现工业总产值１，９０６亿元，全国饲料工业产品产量８，３１９万吨，其中配合饲料总产量６，２３９万吨，浓缩饲料１，７６４万吨，添加剂预混合料３１６万吨，但仍不能满足我国畜牧及水产品养殖业快速发展的需要。尽快把畜牧业发展成为一个大产业，促进水产养殖业可持续发展，已成为我国农业经济结构战略性调整的关键和农民增收的重要措施。饲料安全是维护食品安全的前提条件，提高畜禽水产品的竞争力已成为我国畜牧水产业的主攻方向。因此，发展安全、优质、高效的饲料业对于促进养殖业持续健康发展、增强农业竞争力具有重要意义。
２、饲料行业增长潜力可观
目前我国是世界第二大饲料生产国，但人均占有量与发达国家仍有较大差距，仅相当于美国人均占有量的１／１０，因此其具有广阔发展空间。
大力发展畜牧和水产养殖业是解决人们对动物蛋白需求、保证我国人民合理膳食结构的根本出路。随着经济的发展，人口的增长和消费水平的不断提高，人们的膳食结构发生变化，人们对动物蛋白提出的要求越来越高。２０００年我国人均消费肉类２５．３公斤，蛋类１１．８公斤，奶类５．５公斤，水产品１１．７公斤。根据《２００１年—２０１０年中国食物与营养发展纲要》， 我国计划２０１０年保障人均合理的食物摄入量肉类２８公斤，蛋类１５公斤，奶类１６公斤，水产品１６公斤；其中城市居民人均每年主要食物摄入量为肉类３２公斤，蛋类１８公斤，奶类３２公斤，水产品２２公斤。而我国肉类需求每增加１，０００万吨，它就将需要４，０００万吨配合饲料来支撑。由此可见，我国饲料行业仍具有广阔发展空间。另外，全国饲料工业发展目标是到２０１０年，全国配合饲料双班生产能力达１．４亿吨，配合饲料产量１亿吨。所以，在未来的一段时间内，我国饲料工业仍将保持较高的增长速度。
二、水产饲料已成为行业发展的亮点
中国是目前世界上唯一一个养殖产量超过捕捞产量的国家。２００１年我国水产品总产量占全球总量的３５％，已连续十三年位居世界首位；其中养殖产量占水产品总产量的６０％以上，占全球养殖产量的２／３。近年，由于消费需求和养殖结构变化，使我国的水产饲料产量年均复合增长率高达１７％，远高于配合饲料８％平均增速，因此它已成为饲料行业发展中的最大亮点。
（一）、与其它饲料业相比，水产饲料发展空间更为广阔
１、水产品更加符合人们崇尚健康的消费理念
由于人类崇尚绿色、健康的消费，所以水产品更受青睐。水产品是目前人们所吃食品中相对营养价值最高的一类，主要体现在其蛋白含量高、蛋白质消化率高，具有不饱和脂肪及含量丰富的脑磷脂和卵磷脂，它能促进人类的健康。（１）水产品蛋白质的结构非常符合人类对八种必需氨基酸的需求，且蛋白质的结构非常利于消化，消化率、吸收率均高于其它肉食品如猪、鸡、狗、牛等陆生动物中的蛋白质。（２）从脂肪上来讲，人类发展到今天，最大的健康问题之一是心血管系统疾病，牛、鸡、羊中的饱和脂肪是最大的天敌。而水产动物中的脂肪却属于不饱和与高度不饱和脂肪，它对人类的健康有益而无害，多食鱼肉不会象多吃猪肉那样易引起血脂升高及心血管疾病。（３）鱼中的脑磷脂、卵磷脂的含量在所有的动物中相对来说是最高的一类，它能促进人类智力的发育与维持。目前，全世界已经形成一种共识，吃鱼有利于健康，有利于智力发育。因此，水产品已成为人类的健康食品来源，水产饲料必将从中受益，成为最具市场前景的品种之一。（４）近期国内部份地区爆发的禽流感疫情，对禽类养殖业带来了较大的冲击，使水产品的健康、安全特性得以更加突出地显现，相信将对人类食品结构的优化起到推动作用。
２、鱼类等水产品的饲料转化率高、经济性强
在所有养殖动物食品中，饲料的转化效率以鱼类最高，猪平均要吃３－３．５ｋｇ饲料才能增重１ｋｇ，而且还有很多的肥肉，鸡最好的效果是２－２．５ｋｇ饲料增重１ｋｇ，且也有不少的饱和脂肪，牛肉或牛奶，大约需４－８ｋｇ才能增重１ｋｇ或产出１ｋｇ奶。而目前鱼类实际应用已达到１．１－１．６ｋｇ增重１ｋｇ，研究水平已达到０．８－１．０ｋｇ饲料增重１ｋｇ。因为鱼在水中只需消耗身体平衡的能量，不需要支撑它的重量，不需要恒定自己的体温。因此，鱼类对能量的浪费很小，也就意味着可以用同样多的资源，产出更多的水产品，养活更多的人，其经济性更强。
由于鱼类具有高效的饲料转化效率，因此对节约资源、保证国家粮食安全具有重大意义。国家高度重视发展该项产业，因此水产饲料也拥有更广阔的行业成长潜力。
（二）、水产饲料增速约为行业增速的１倍，成为行业中的明星
经过二十年的发展，饲料产品结构已发生较大变化，猪料、禽料比例呈下降趋势，而水产料比例逐年增加。目前全国水产饲料年产量为５００－６００万吨，其年增长率达２０％，为饲料行业８－１０％平均增速的１倍以上。在国家限制捕捞和鼓励养殖的政策条件下水产饲料必将成为饲料行业中名副其实的明星。
根据政府公布的《２０１０年食物发展纲要》，到２０１０年我国水产品人均占有量将达到４４公斤（即总量达到５７２０万吨），但目前只有３３．８公斤。因此，在未来１０年当中，水产业的产量还将有大的提高。我国现有水产养殖品２５００万吨的产量中，仅有２０％左右是以饲料喂养生产的。根据我国目前的政策，海洋和江河捕捞产量保持零增长，水产品总量的增长将基本上由养殖产量来提供，采用饲料养殖的比例预期将提高到３５％以上，２０１０年水产饲料的市场需求量将达到１５００－２０００万吨，将在现有产量的基础上增长１．５－２．５倍，水产饲料业具有广阔的发展前景。
三、品牌壁垒和规模经济效应导致行业集中度趋高，大型企业处于有利地位
国内饲料加工业在经历了十多年快速发展之后，产业集中度不断提高。大型企业追求规模效益和提高以技术为核心的综合竞争实力的趋势明显。１９９１－２０００年１０年间，全国时产５吨以上的企业增加１，３８２家，增幅达到２４９％，大大高于饲料加工企业总数目增长１００％的幅度，并形成以正大、希望、通威、正虹等为代表的近２０家大型饲料企业集团，饲料产量已占全国总产量的３０％以上，整个饲料行业已步入一个崭新的发展阶段。
与发达国家饲料加工企业相比，我国企业在规模、技术等方面还存在差距。因此随着饲料加工业总体规模的继续增长和市场集中程度的提高，部分规模小、设备差、技术和管理落后的饲料生产企业将在竞争中被淘汰，而具有规模、品牌、科技优势，符合未来饲料产品健康和环保要求的饲料加工企业将在发展壮大中获得参与全球化竞争的能力。
公司核心竞争力分析：
技术领先造就水产饲料行业龙头
通威股份在国内同行业中具有明显的技术优势和规模优势。近年来，公司凭借良好的信誉、优质的产品及明显的性价比，迅速在全国范围内扩大市场份额，并保持经营业绩稳步增长，公司连续６年保持国内第一大水产饲料生产企业地位，其水产饲料产品已代表我国水产饲料的最高水平。
一、确保水产饲料龙头地位
从规模来看：公司通过从国外引进世界一流水平的生产设备及技术，经过十多年的稳步发展，已形成年销售饲料７６万吨的经营能力。根据中国饲料工业协会的统计排名，公司水产饲料产量和销量连续６年位居行业第一名。２００２年度公司的水产饲料市场占有率为５％左右。从中可见，公司在水产饲料方面的规模优势十分明显。
从对行业的影响力来看：公司在行业内首家通过ＩＳＯ９００２国际质量体系认证；建立了行业第一家省级企业技术中心；作为饲料行业理事单位，参与了制定水产饲料的技术标准和生产条件的标准化，是行业技术领袖和标准制定者。
二、核心技术优势明显，研发力量雄厚
公司研发力量雄厚，技术优势明显。公司以推进产品的高质量、高效益和企业的可持续发展为技术创新理念导向，充分利用现代生物技术，打造高品质、性价比最优的安全饲料产品。
１、公司多项技术居于国际和国内领先水平
通威股份十分重视科技投入，其科研开发实力雄厚。公司现拥有的省级企业技术中心和水产科技有限公司等技术机构，每年都提供近２００篇试验研究报告和数十项研究成果，拥有了用于淡水、海水、特种养殖及畜、禽养殖等居于国内领先、国际先进水平的饲料配方和配套专有技术，不断提高饲料报酬率，形成了高效养殖饲料产品。通威鱼饲料与同类产品相比，不仅在增强抗病能力、缩短养殖周期、提高鱼肉品质等方面具有明显优势，而且在不使用任何违禁药品的前提下，饵料系数等指标达到国际先进水平。公司开发出畜、禽、淡水、海水养殖及特种养殖等大批具有自主知识产权的系列产品，并已对委内瑞拉、印度尼西亚、埃塞俄比亚等发展中国家进行水产饲料和养殖技术输出。
２、公司水产研究中心已成为西南地区行业示范项目
公司下属水产研究中心是进行水产饲料研发，良种繁育、推广，名特优新品种养殖示范的一个重要基地，也是成都市授牌的“成都现代渔业示范基地”和外交部、四川省外办、成都市外办确定的“农口企业外宾接待单位”。该中心拥有国内最先进的全封闭循环水工厂化养鱼车间及近百口高标准的露天试验池。先后分别接待了委内瑞拉总统查韦斯、印度尼西亚总统梅加瓦蒂等大量的中外来宾，并与美国、日本、委内瑞拉、印度尼西亚、埃塞俄比亚等国家建立了广泛、深入的合作关系。
３、占据国内水产基因工程研究领先地位
基因实验室是通威水产研究中心斥巨资建设的高科技实验室，拥有先进的设备和一流的人才。相信在不久的将来，水产基因工程的研究成果将对未来水产业的发展带来革命性的深刻变化。通威以战略性眼光，在国内水产基因工程研究方面占据了领先地位。
４、首家通过无公害鱼产品国家认证
随着生产水平的不断提高，人们已经不仅只满足于吃饱、吃好，食品安全已成为人们关注的焦点。为此，通威积极参与了饲料行业标准的制定，在行业内积极倡导并发表了《饲料安全新世纪宣言》，保证饲料安全，减少药物对环境的污染，减少有机质的排放，实现绿色、环保、安全、健康养殖。为了满足消费者对无公害食品的迫切需求，通威利用自己在水产领域的强大优势建立了多个无公害养殖基地，严格按照国家无公害水产品标准进行生产经营管理，并首家通过无公害产品国家认证，已向社会供应出了真正能让消费者放心的无公害通威鱼。中国首批１０万公斤无公害鱼从２００２年隆重上市以来，受到了社会各界的好评。
三、强势品牌赋予企业长久生命力
源于高品质产品和优质服务，公司创建出了良好的企业品牌，为公司的发展奠定了坚实基础。公司生产的“通威牌”系列饲料１９９５年被评为全国十大名牌饲料，１９９７年被推荐为四川省群众喜爱商品，１９９９年获得江苏市场消费者满意优质安全产品荣誉称号，１９９９年被评为四川省著名商标，１９９９－２０００年被评为全国饲料行业十大名牌。２００１年在中国饲料工业协会发起的《饲料安全新世纪宣言》检查评比活动中被评为２００１年度重承诺、守信用企业。２００２年被国家科技部火炬中心授予“中国星火计划名优产品”称号。通威饲料以良好的针对性、优异的性价比以及强势的品牌，形成了自己独特的核心竞争力，实现了经营效益的持续增长，资产利润率、股东回报率等重要指标均在国内同行业中名列前茅。
“优异的品质，一流的服务”是通威一贯的经营宗旨，通威通过优质种苗推广、养殖技术培训、开通全国范围内的免费８００服务热线电话等服务，积极帮助养殖户解决品种选择和养殖技术的难题、提高养殖效益，不仅稳固了公司的客户群，而且也保证了公司的品牌优势和竞争力。
四、创新能力强是公司持续发展的基础
通威股份高度重视技术创新投入，并创造出良好的投入产出比，拥有诸多世界先进的储备技术项目，维持公司的持续稳定发展和行业龙头地位。公司建立了完备的人才引进和培训体制；并通过外聘专家、加强与国外知名企业和国内科研院所的技术交流合作，形成技术同盟，保证公司的技术领先性，满足公司可持续发展的需要。
随着人们环境保护意识的增强和海洋捕捞零增长或负增长计划的实施，满足未来人们对水产品需要的出路在于真正高效的、节水的、环保的可持续养殖生产。在国内分散养殖占主导地位、集约化养殖程度低的情况下，公司将通过加强对水产品的良种繁育、研究并推广高效的、节水的和环保型的养殖模式，利用公司的研发、信息、技术优势，提供水产良种和养殖技术等服务，积极拓展和延伸在水产饲料产业链上的发展，优化公司产业结构，提高上下游一体化效率，大力营造和输出健康安全理念，为公司的长远发展奠定基础。
五、先进的管理体系是公司发展的有力保障
公司目前采取“统一管理、分散经营”的商业运作模式，建立起配合饲料生产贴近市场的科学的产、供、销模式，有利于发挥科学管理，规模经营和技术领先的优势。１９９６年公司在全国同行业中率先通过ＩＳＯ９００２国际质量管理体系认证和国家产品质量方圆认证，建立了完善的质量保证体系，具备了先进的质量控制手段，形成对产品的全过程有效质量控制，产品合格率达到９９％以上，位居同行业先进水平。
在经营管理模式上，公司设立管理总部，采取了职能式垂直管理模式，对分、子公司实行系统化、标准化管理，由四川分公司生产全部添加剂预混料和部分配合饲料，其他分、子公司从事配合饲料的生产与销售。预混料是配合饲料的核心，是营养基础，决定了配合饲料的功效，由母公司统一生产预混料保证了以饲料配方为核心的技术安全，并同时强化对各分支机构的业务控制，故母公司是公司的利润中心。配合饲料是最终产品，各分、子公司贴近市场就地生产与销售配合饲料，能够充分利用当地丰富的以粮食为主的能量原料资源，节约了运输、采购、销售和技术服务成本，确保了产品的保质期质量，并结成广泛的销售网络，有效地拓展了产品市场。
财务分析：
增长稳健 业绩优良
一、盈利能力分析
利润情况对比表
单位：元
２０００—２００２年通威股份的主营业务收入分别增长３９．６５％、４３．６１％、１７０．７１％，年均增幅高达８４．６６％。公司２０００、２００１和２００２年净资产收益率（全面摊薄）分别为２０．９％、２９．８％、２３．６％，远远高于同行业水平。同期公司的每股收益分别为０．２３、０．４６和０．４８元，呈现稳步增长的趋势。这些都表明公司业绩优良，成长性强。
二、营运能力分析
公司经营效率指标
从上表来看，公司应收帐款周转率、存货周转率均保持较高水平，这表明公司经营效率高，其经营管理能力强。同时公司毛利率水平稳定，总资产报酬率高于同业平均水平，这反映出公司整体经营效果较好。
三、偿债能力分析
公司偿债能力指标
２０００年末至２００３年９月３０日资产负债率分别为４１．４％、５７．０％、５５．５％和６３．３％，其资产负债率与行业平均水平相当，属合理范围，因此公司的长期偿债能力有保障；从短期偿债能力看，公司近三年的流动比率平均为１．３９，速动比率平均为０．９４，２００３年有上升趋势，同时公司的货币资金也十分充裕，２００３年９月底公司货币资金余额为１．８亿元，因此其短期偿债能力较强。
四、现金流量分析
２００２年和２００３年１－９月份公司的经营性现金流量净额分别为１．１２亿元和０．６９亿元；公司每股经营活动的现金净流量分别为０．９９９元、０．６２１元。出色的经营业绩和良好的现金流，说明公司针对市场变化进行自我调整能力强，公司总体的现金流量处于良好状态。
公司前景分析：
打造世界级水产饲料企业
通威股份募集资金项目建设有利于增强公司科研实力，扩大产品生产能力，使公司规模和市场占有率进一步扩大。同时将为公司经营目标的实现奠定坚实基础。
一、专注主业，完善产业链
未来公司的战略是依托广阔的水产饲料业空间，致力于做大做强主业，并进一步延伸主业产业链，有计划地向上游良种繁育、原料加工及下游的水产品加工、销售拓展，以减少环节，发挥优势，拓宽企业发展空间。
具体地说，公司将始终坚持科技先行，以质量为保证，以市场为导向，不断开发新产品和提高产品的科技含量。２００５年，公司将力争水产饲料的市场份额达到８％，饲料总量的市场份额达到２％。公司将从科技含量、产品品种、产品质量、销售数量等方面保持在我国水产饲料行业的龙头地位；同时开展一体化经营，在现有的基础上修建鱼类基因实验室、良种繁育中心、生产效益型工厂化养鱼车间、海水养殖车间等，创造更高的经济效益和社会效益。
二、募资项目完成后公司核心竞争力将得到进一步提高
根据公司发展战略与经营目标，公司拟定了全面的发展计划和募集资金建设项目，对提高公司的核心竞争力有举足轻重的作用。
本次募集资金的主要投入项目如下表所示：
单位：万元
项目按上表中的序号由重到轻排列。经营计划与投资项目的实施，对公司发展前景有深远影响：
（一）提高公司竞争能力，促进公司加速发展
随着市场竞争的加剧，饲料业利润空间的减少，饲料企业规模化发展，追求规模效益的趋势十分明显。由于饲料业的竞争是在微利经营的情况下进行，其运输成本和产品保质的限制决定了饲料生产适合本地经营，在本地建厂生产。实际上世界上各饲料厂的产能差别并不十分悬殊，行业集中度主要以集团化企业形式体现。全国的几个较大饲料生产企业如正大集团、希望集团在各地设有４０—１００家生产厂。饲料企业要生存发展，加速扩张是必然趋势。通威的发展目标是成为中国饲料行业的龙头企业，参与国际竞争，在世界饲料行业中占有一席之地。该批项目实施后，能够加速完成公司的生产布局，增加公司的竞争能力，形成规模经济，促进公司的加速发展。
（二）利用农业产业结构调整，把握发展新机遇
在农业经济发展上，畜牧、水产业的发展水平是一个国家农业发达程度的重要标志。加快发展畜牧、水产业，是推进我国农业结构战略性调整的重要措施，因此，它也将为相关饲料行业的发展带来巨大的商机。本次募资项目将有利于公司充分利用自身优势把握新机遇。
目前仅仅依靠自然资源难以满足加快畜牧业、水产业发展的需求，过度的索取将会造成严重的环境破坏。由于饲料是发展养殖业的物质基础，是实现科学饲养、提高饲养水平必不可少的原料，所以养殖业的发展离不开饲料工业发展的支持。本项目的实施能够促进当地畜牧业和水产业养殖方式的转变，促进当地的农业结构调整，在这个过程中公司也会得到进一步发展。
（三）公司募资项目符合人类膳食结构调整的需求
随着经济的发展，人口的增长和消费水平的不断提高，人们的膳食结构发生变化，人们对动物蛋白提出的要求越来越高。根据《２００１年—２０１０年中国食物与营养发展纲要》， 我国计划２０１０年保障人均合理的食物摄入量肉类２８公斤，蛋类１５公斤，奶类１６公斤，水产品１６公斤。大力发展畜牧和水产养殖业是解决人们对动物蛋白需求、保证我国人们合理膳食结构的根本出路。而我国肉类需求每增加１，０００万吨，它就将需要４，０００万吨配合饲料来支撑。这为公司项目的实施提供了广阔空间。
投资价值：
产业蓝筹 潜力无限
公司行业地位稳固，成长性良好，品牌力量雄厚，并已经形成包括独特技术在内的核心竞争力。自去年以来一直不断延续的蓝筹股的行情已经凸现我国证券市场投资观念正由投机向价值投资回归。从这个角度出发，我们不难推断公司上市后在二级市场会有良好表现。
公司本次发行６０００万股社会公众股。其发行前２００２年每股收益０．４７７元，为了与其他公司进行比较，我们将２００２年每股收益按发行后总股本简单摊薄计算为０．３０元。
方法一：平均市盈率定价法
饲料类上市公司不多，限制了我们对样本的选取范围。我们从上市公司中选取５家２００２年盈利的食品加工类企业作为公司二级市场定位的类比企业。
注：上述采样数据中市盈率以２００４年２月５日为最近交易日的收盘统计数据，以２００２年每股收益为基准计算；每股收益为２００２年底数。
按照市盈率倍数法，通威股份股票价格的估值变动区间为７．３６～３６．６１元／股，平均值为１５．１３元／股。
方法二：ＥＶ／ＥＢＩＴ比值定价分析
注：上述采样数据中最近１５日平均股价以２００４年２月５日为最近交易日的收盘价统计计算。
按ＥＢＩＴＤＡ法分析，通威股份本次发行的股票的估值变动范围应为９．７４～１６．６６元／股，平均值为１１．７９元／股。
根据以上测算，公司上市初期的市场定价应在１１—１３元间。由于任何一种定量分析的定价方法都有其局限性，因而不可能完全准确测算其市场定价。从证券投资者的角度看，公司具有良好的成长性、蓝筹股特质、适中的流通盘和独特的水产饲料概念，因此可以预期公司未来将具有较大升值空间。
结论：目前，公司在国内饲料行业处于领先地位，以发展水产饲料为核心，逐步向水产养殖等其他领域扩展；公司具有雄厚的规模与实力，品牌影响深远；同时其财务指标稳健，业绩稳步增长，具有很强的抗风险能力。随着公司核心能力的不断增强，必将充分发挥公司在水产饲料方面的优势，不断提高企业价值，为人类健康、安全饮食做出贡献。因此该公司应该是一家具有较高投资价值的企业。
●中国水产品产量占世界总产量的３５％以上，水产品养殖产量占全球养殖产量的三分之二，中国是世界上水产饲料市场容量最大的国家
●近年由于消费需求和养殖结构变化，使我国水产饲料产量年均复合增长率高达１７％，远高于配合饲料８％的平均增速，因此它已成为饲料行业发展的最大亮点
●自１９９８年开始通威股份的水产饲料产销量连续６年位居全国第一，成长为国内水产饲料行业的龙头企业
●通威股份在同行业中技术优势明显，其生产的鱼饲料的核心技术处于世界先进水平，其他产品核心技术均保持国内领先地位
●２００２年公司生产的“通威牌”系列饲料被国家科技部火炬中心授予“中国星火计划名优产品”称号
●公司积极参与饲料行业标准的制订，在行业内积极倡导饲料安全，并在全国首家推出“无公害饲料”
●通威股份具有以企业技术中心、博士后流动站等研发机构为依托的科技创新团队和良好的科研创新体制，其水产饲料后续开发力量雄厚
公司概况：
业内旗帜 西部奇葩
通威股份有限公司（以下简称“通威股份”）是国内第三大饲料生产商和最大的水产饲料生产企业，近年在水产饲料领域始终保持龙头企业地位，具有明显的品牌、产品、技术、管理、规模等竞争优势。在行业内的激烈竞争中，公司通过开发新产品、优化产品结构、扩大经营规模、降低管理成本、加强销售网络建设和产业延伸开发，保持了经营业绩稳定增长。２００２年公司销售饲料７６万吨，实现主营业务收入１３．７４亿元、净利润５，３３２万元。
公司此次计划发行６０００万Ａ股，募集资金以扩大经营规模和发展饲料及养殖技术研发为核心，主要投向新建饲料生产项目和其他关联技术改造项目。募集资金投资完成后，将进一步增强公司竞争实力。借助产品经营和资本经营的互动，发挥其饲料产品优势，公司在我国水产饲料行业的领先地位将更加稳固！
行业前瞻：
水产饲料行业明珠
改革开放以来，我国饲料业取得辉煌成就。它从八十年代初起步，从无到有并迅速崛起，使我国一跃成为世界第二大饲料生产国。
一、我国饲料行业具有广阔成长空间
１、饲料行业已成为我国新兴的重要产业
近年，我国饲料总产量位居世界第二位，产品质量稳步提高，结构趋于合理，成为新的重要产业。２００２年我国饲料行业实现工业总产值１，９０６亿元，全国饲料工业产品产量８，３１９万吨，其中配合饲料总产量６，２３９万吨，浓缩饲料１，７６４万吨，添加剂预混合料３１６万吨，但仍不能满足我国畜牧及水产品养殖业快速发展的需要。尽快把畜牧业发展成为一个大产业，促进水产养殖业可持续发展，已成为我国农业经济结构战略性调整的关键和农民增收的重要措施。饲料安全是维护食品安全的前提条件，提高畜禽水产品的竞争力已成为我国畜牧水产业的主攻方向。因此，发展安全、优质、高效的饲料业对于促进养殖业持续健康发展、增强农业竞争力具有重要意义。
２、饲料行业增长潜力可观
目前我国是世界第二大饲料生产国，但人均占有量与发达国家仍有较大差距，仅相当于美国人均占有量的１／１０，因此其具有广阔发展空间。
大力发展畜牧和水产养殖业是解决人们对动物蛋白需求、保证我国人民合理膳食结构的根本出路。随着经济的发展，人口的增长和消费水平的不断提高，人们的膳食结构发生变化，人们对动物蛋白提出的要求越来越高。２０００年我国人均消费肉类２５．３公斤，蛋类１１．８公斤，奶类５．５公斤，水产品１１．７公斤。根据《２００１年—２０１０年中国食物与营养发展纲要》， 我国计划２０１０年保障人均合理的食物摄入量肉类２８公斤，蛋类１５公斤，奶类１６公斤，水产品１６公斤；其中城市居民人均每年主要食物摄入量为肉类３２公斤，蛋类１８公斤，奶类３２公斤，水产品２２公斤。而我国肉类需求每增加１，０００万吨，它就将需要４，０００万吨配合饲料来支撑。由此可见，我国饲料行业仍具有广阔发展空间。另外，全国饲料工业发展目标是到２０１０年，全国配合饲料双班生产能力达１．４亿吨，配合饲料产量１亿吨。所以，在未来的一段时间内，我国饲料工业仍将保持较高的增长速度。
二、水产饲料已成为行业发展的亮点
中国是目前世界上唯一一个养殖产量超过捕捞产量的国家。２００１年我国水产品总产量占全球总量的３５％，已连续十三年位居世界首位；其中养殖产量占水产品总产量的６０％以上，占全球养殖产量的２／３。近年，由于消费需求和养殖结构变化，使我国的水产饲料产量年均复合增长率高达１７％，远高于配合饲料８％平均增速，因此它已成为饲料行业发展中的最大亮点。
（一）、与其它饲料业相比，水产饲料发展空间更为广阔
１、水产品更加符合人们崇尚健康的消费理念
由于人类崇尚绿色、健康的消费，所以水产品更受青睐。水产品是目前人们所吃食品中相对营养价值最高的一类，主要体现在其蛋白含量高、蛋白质消化率高，具有不饱和脂肪及含量丰富的脑磷脂和卵磷脂，它能促进人类的健康。（１）水产品蛋白质的结构非常符合人类对八种必需氨基酸的需求，且蛋白质的结构非常利于消化，消化率、吸收率均高于其它肉食品如猪、鸡、狗、牛等陆生动物中的蛋白质。（２）从脂肪上来讲，人类发展到今天，最大的健康问题之一是心血管系统疾病，牛、鸡、羊中的饱和脂肪是最大的天敌。而水产动物中的脂肪却属于不饱和与高度不饱和脂肪，它对人类的健康有益而无害，多食鱼肉不会象多吃猪肉那样易引起血脂升高及心血管疾病。（３）鱼中的脑磷脂、卵磷脂的含量在所有的动物中相对来说是最高的一类，它能促进人类智力的发育与维持。目前，全世界已经形成一种共识，吃鱼有利于健康，有利于智力发育。因此，水产品已成为人类的健康食品来源，水产饲料必将从中受益，成为最具市场前景的品种之一。（４）近期国内部份地区爆发的禽流感疫情，对禽类养殖业带来了较大的冲击，使水产品的健康、安全特性得以更加突出地显现，相信将对人类食品结构的优化起到推动作用。
２、鱼类等水产品的饲料转化率高、经济性强
在所有养殖动物食品中，饲料的转化效率以鱼类最高，猪平均要吃３－３．５ｋｇ饲料才能增重１ｋｇ，而且还有很多的肥肉，鸡最好的效果是２－２．５ｋｇ饲料增重１ｋｇ，且也有不少的饱和脂肪，牛肉或牛奶，大约需４－８ｋｇ才能增重１ｋｇ或产出１ｋｇ奶。而目前鱼类实际应用已达到１．１－１．６ｋｇ增重１ｋｇ，研究水平已达到０．８－１．０ｋｇ饲料增重１ｋｇ。因为鱼在水中只需消耗身体平衡的能量，不需要支撑它的重量，不需要恒定自己的体温。因此，鱼类对能量的浪费很小，也就意味着可以用同样多的资源，产出更多的水产品，养活更多的人，其经济性更强。
由于鱼类具有高效的饲料转化效率，因此对节约资源、保证国家粮食安全具有重大意义。国家高度重视发展该项产业，因此水产饲料也拥有更广阔的行业成长潜力。
（二）、水产饲料增速约为行业增速的１倍，成为行业中的明星
经过二十年的发展，饲料产品结构已发生较大变化，猪料、禽料比例呈下降趋势，而水产料比例逐年增加。目前全国水产饲料年产量为５００－６００万吨，其年增长率达２０％，为饲料行业８－１０％平均增速的１倍以上。在国家限制捕捞和鼓励养殖的政策条件下水产饲料必将成为饲料行业中名副其实的明星。
根据政府公布的《２０１０年食物发展纲要》，到２０１０年我国水产品人均占有量将达到４４公斤（即总量达到５７２０万吨），但目前只有３３．８公斤。因此，在未来１０年当中，水产业的产量还将有大的提高。我国现有水产养殖品２５００万吨的产量中，仅有２０％左右是以饲料喂养生产的。根据我国目前的政策，海洋和江河捕捞产量保持零增长，水产品总量的增长将基本上由养殖产量来提供，采用饲料养殖的比例预期将提高到３５％以上，２０１０年水产饲料的市场需求量将达到１５００－２０００万吨，将在现有产量的基础上增长１．５－２．５倍，水产饲料业具有广阔的发展前景。
三、品牌壁垒和规模经济效应导致行业集中度趋高，大型企业处于有利地位
国内饲料加工业在经历了十多年快速发展之后，产业集中度不断提高。大型企业追求规模效益和提高以技术为核心的综合竞争实力的趋势明显。１９９１－２０００年１０年间，全国时产５吨以上的企业增加１，３８２家，增幅达到２４９％，大大高于饲料加工企业总数目增长１００％的幅度，并形成以正大、希望、通威、正虹等为代表的近２０家大型饲料企业集团，饲料产量已占全国总产量的３０％以上，整个饲料行业已步入一个崭新的发展阶段。
与发达国家饲料加工企业相比，我国企业在规模、技术等方面还存在差距。因此随着饲料加工业总体规模的继续增长和市场集中程度的提高，部分规模小、设备差、技术和管理落后的饲料生产企业将在竞争中被淘汰，而具有规模、品牌、科技优势，符合未来饲料产品健康和环保要求的饲料加工企业将在发展壮大中获得参与全球化竞争的能力。
公司核心竞争力分析：
技术领先造就水产饲料行业龙头
通威股份在国内同行业中具有明显的技术优势和规模优势。近年来，公司凭借良好的信誉、优质的产品及明显的性价比，迅速在全国范围内扩大市场份额，并保持经营业绩稳步增长，公司连续６年保持国内第一大水产饲料生产企业地位，其水产饲料产品已代表我国水产饲料的最高水平。
一、确保水产饲料龙头地位
从规模来看：公司通过从国外引进世界一流水平的生产设备及技术，经过十多年的稳步发展，已形成年销售饲料７６万吨的经营能力。根据中国饲料工业协会的统计排名，公司水产饲料产量和销量连续６年位居行业第一名。２００２年度公司的水产饲料市场占有率为５％左右。从中可见，公司在水产饲料方面的规模优势十分明显。
从对行业的影响力来看：公司在行业内首家通过ＩＳＯ９００２国际质量体系认证；建立了行业第一家省级企业技术中心；作为饲料行业理事单位，参与了制定水产饲料的技术标准和生产条件的标准化，是行业技术领袖和标准制定者。
二、核心技术优势明显，研发力量雄厚
公司研发力量雄厚，技术优势明显。公司以推进产品的高质量、高效益和企业的可持续发展为技术创新理念导向，充分利用现代生物技术，打造高品质、性价比最优的安全饲料产品。
１、公司多项技术居于国际和国内领先水平
通威股份十分重视科技投入，其科研开发实力雄厚。公司现拥有的省级企业技术中心和水产科技有限公司等技术机构，每年都提供近２００篇试验研究报告和数十项研究成果，拥有了用于淡水、海水、特种养殖及畜、禽养殖等居于国内领先、国际先进水平的饲料配方和配套专有技术，不断提高饲料报酬率，形成了高效养殖饲料产品。通威鱼饲料与同类产品相比，不仅在增强抗病能力、缩短养殖周期、提高鱼肉品质等方面具有明显优势，而且在不使用任何违禁药品的前提下，饵料系数等指标达到国际先进水平。公司开发出畜、禽、淡水、海水养殖及特种养殖等大批具有自主知识产权的系列产品，并已对委内瑞拉、印度尼西亚、埃塞俄比亚等发展中国家进行水产饲料和养殖技术输出。
２、公司水产研究中心已成为西南地区行业示范项目
公司下属水产研究中心是进行水产饲料研发，良种繁育、推广，名特优新品种养殖示范的一个重要基地，也是成都市授牌的“成都现代渔业示范基地”和外交部、四川省外办、成都市外办确定的“农口企业外宾接待单位”。该中心拥有国内最先进的全封闭循环水工厂化养鱼车间及近百口高标准的露天试验池。先后分别接待了委内瑞拉总统查韦斯、印度尼西亚总统梅加瓦蒂等大量的中外来宾，并与美国、日本、委内瑞拉、印度尼西亚、埃塞俄比亚等国家建立了广泛、深入的合作关系。
３、占据国内水产基因工程研究领先地位
基因实验室是通威水产研究中心斥巨资建设的高科技实验室，拥有先进的设备和一流的人才。相信在不久的将来，水产基因工程的研究成果将对未来水产业的发展带来革命性的深刻变化。通威以战略性眼光，在国内水产基因工程研究方面占据了领先地位。
４、首家通过无公害鱼产品国家认证
随着生产水平的不断提高，人们已经不仅只满足于吃饱、吃好，食品安全已成为人们关注的焦点。为此，通威积极参与了饲料行业标准的制定，在行业内积极倡导并发表了《饲料安全新世纪宣言》，保证饲料安全，减少药物对环境的污染，减少有机质的排放，实现绿色、环保、安全、健康养殖。为了满足消费者对无公害食品的迫切需求，通威利用自己在水产领域的强大优势建立了多个无公害养殖基地，严格按照国家无公害水产品标准进行生产经营管理，并首家通过无公害产品国家认证，已向社会供应出了真正能让消费者放心的无公害通威鱼。中国首批１０万公斤无公害鱼从２００２年隆重上市以来，受到了社会各界的好评。
三、强势品牌赋予企业长久生命力
源于高品质产品和优质服务，公司创建出了良好的企业品牌，为公司的发展奠定了坚实基础。公司生产的“通威牌”系列饲料１９９５年被评为全国十大名牌饲料，１９９７年被推荐为四川省群众喜爱商品，１９９９年获得江苏市场消费者满意优质安全产品荣誉称号，１９９９年被评为四川省著名商标，１９９９－２０００年被评为全国饲料行业十大名牌。２００１年在中国饲料工业协会发起的《饲料安全新世纪宣言》检查评比活动中被评为２００１年度重承诺、守信用企业。２００２年被国家科技部火炬中心授予“中国星火计划名优产品”称号。通威饲料以良好的针对性、优异的性价比以及强势的品牌，形成了自己独特的核心竞争力，实现了经营效益的持续增长，资产利润率、股东回报率等重要指标均在国内同行业中名列前茅。
“优异的品质，一流的服务”是通威一贯的经营宗旨，通威通过优质种苗推广、养殖技术培训、开通全国范围内的免费８００服务热线电话等服务，积极帮助养殖户解决品种选择和养殖技术的难题、提高养殖效益，不仅稳固了公司的客户群，而且也保证了公司的品牌优势和竞争力。
四、创新能力强是公司持续发展的基础
通威股份高度重视技术创新投入，并创造出良好的投入产出比，拥有诸多世界先进的储备技术项目，维持公司的持续稳定发展和行业龙头地位。公司建立了完备的人才引进和培训体制；并通过外聘专家、加强与国外知名企业和国内科研院所的技术交流合作，形成技术同盟，保证公司的技术领先性，满足公司可持续发展的需要。
随着人们环境保护意识的增强和海洋捕捞零增长或负增长计划的实施，满足未来人们对水产品需要的出路在于真正高效的、节水的、环保的可持续养殖生产。在国内分散养殖占主导地位、集约化养殖程度低的情况下，公司将通过加强对水产品的良种繁育、研究并推广高效的、节水的和环保型的养殖模式，利用公司的研发、信息、技术优势，提供水产良种和养殖技术等服务，积极拓展和延伸在水产饲料产业链上的发展，优化公司产业结构，提高上下游一体化效率，大力营造和输出健康安全理念，为公司的长远发展奠定基础。
五、先进的管理体系是公司发展的有力保障
公司目前采取“统一管理、分散经营”的商业运作模式，建立起配合饲料生产贴近市场的科学的产、供、销模式，有利于发挥科学管理，规模经营和技术领先的优势。１９９６年公司在全国同行业中率先通过ＩＳＯ９００２国际质量管理体系认证和国家产品质量方圆认证，建立了完善的质量保证体系，具备了先进的质量控制手段，形成对产品的全过程有效质量控制，产品合格率达到９９％以上，位居同行业先进水平。
在经营管理模式上，公司设立管理总部，采取了职能式垂直管理模式，对分、子公司实行系统化、标准化管理，由四川分公司生产全部添加剂预混料和部分配合饲料，其他分、子公司从事配合饲料的生产与销售。预混料是配合饲料的核心，是营养基础，决定了配合饲料的功效，由母公司统一生产预混料保证了以饲料配方为核心的技术安全，并同时强化对各分支机构的业务控制，故母公司是公司的利润中心。配合饲料是最终产品，各分、子公司贴近市场就地生产与销售配合饲料，能够充分利用当地丰富的以粮食为主的能量原料资源，节约了运输、采购、销售和技术服务成本，确保了产品的保质期质量，并结成广泛的销售网络，有效地拓展了产品市场。
财务分析：
增长稳健 业绩优良
一、盈利能力分析
利润情况对比表
单位：元
２０００—２００２年通威股份的主营业务收入分别增长３９．６５％、４３．６１％、１７０．７１％，年均增幅高达８４．６６％。公司２０００、２００１和２００２年净资产收益率（全面摊薄）分别为２０．９％、２９．８％、２３．６％，远远高于同行业水平。同期公司的每股收益分别为０．２３、０．４６和０．４８元，呈现稳步增长的趋势。这些都表明公司业绩优良，成长性强。
二、营运能力分析
公司经营效率指标
从上表来看，公司应收帐款周转率、存货周转率均保持较高水平，这表明公司经营效率高，其经营管理能力强。同时公司毛利率水平稳定，总资产报酬率高于同业平均水平，这反映出公司整体经营效果较好。
三、偿债能力分析
公司偿债能力指标
２０００年末至２００３年９月３０日资产负债率分别为４１．４％、５７．０％、５５．５％和６３．３％，其资产负债率与行业平均水平相当，属合理范围，因此公司的长期偿债能力有保障；从短期偿债能力看，公司近三年的流动比率平均为１．３９，速动比率平均为０．９４，２００３年有上升趋势，同时公司的货币资金也十分充裕，２００３年９月底公司货币资金余额为１．８亿元，因此其短期偿债能力较强。
四、现金流量分析
２００２年和２００３年１－９月份公司的经营性现金流量净额分别为１．１２亿元和０．６９亿元；公司每股经营活动的现金净流量分别为０．９９９元、０．６２１元。出色的经营业绩和良好的现金流，说明公司针对市场变化进行自我调整能力强，公司总体的现金流量处于良好状态。
公司前景分析：
打造世界级水产饲料企业
通威股份募集资金项目建设有利于增强公司科研实力，扩大产品生产能力，使公司规模和市场占有率进一步扩大。同时将为公司经营目标的实现奠定坚实基础。
一、专注主业，完善产业链
未来公司的战略是依托广阔的水产饲料业空间，致力于做大做强主业，并进一步延伸主业产业链，有计划地向上游良种繁育、原料加工及下游的水产品加工、销售拓展，以减少环节，发挥优势，拓宽企业发展空间。
具体地说，公司将始终坚持科技先行，以质量为保证，以市场为导向，不断开发新产品和提高产品的科技含量。２００５年，公司将力争水产饲料的市场份额达到８％，饲料总量的市场份额达到２％。公司将从科技含量、产品品种、产品质量、销售数量等方面保持在我国水产饲料行业的龙头地位；同时开展一体化经营，在现有的基础上修建鱼类基因实验室、良种繁育中心、生产效益型工厂化养鱼车间、海水养殖车间等，创造更高的经济效益和社会效益。
二、募资项目完成后公司核心竞争力将得到进一步提高
根据公司发展战略与经营目标，公司拟定了全面的发展计划和募集资金建设项目，对提高公司的核心竞争力有举足轻重的作用。
本次募集资金的主要投入项目如下表所示：
单位：万元
项目按上表中的序号由重到轻排列。经营计划与投资项目的实施，对公司发展前景有深远影响：
（一）提高公司竞争能力，促进公司加速发展
随着市场竞争的加剧，饲料业利润空间的减少，饲料企业规模化发展，追求规模效益的趋势十分明显。由于饲料业的竞争是在微利经营的情况下进行，其运输成本和产品保质的限制决定了饲料生产适合本地经营，在本地建厂生产。实际上世界上各饲料厂的产能差别并不十分悬殊，行业集中度主要以集团化企业形式体现。全国的几个较大饲料生产企业如正大集团、希望集团在各地设有４０—１００家生产厂。饲料企业要生存发展，加速扩张是必然趋势。通威的发展目标是成为中国饲料行业的龙头企业，参与国际竞争，在世界饲料行业中占有一席之地。该批项目实施后，能够加速完成公司的生产布局，增加公司的竞争能力，形成规模经济，促进公司的加速发展。
（二）利用农业产业结构调整，把握发展新机遇
在农业经济发展上，畜牧、水产业的发展水平是一个国家农业发达程度的重要标志。加快发展畜牧、水产业，是推进我国农业结构战略性调整的重要措施，因此，它也将为相关饲料行业的发展带来巨大的商机。本次募资项目将有利于公司充分利用自身优势把握新机遇。
目前仅仅依靠自然资源难以满足加快畜牧业、水产业发展的需求，过度的索取将会造成严重的环境破坏。由于饲料是发展养殖业的物质基础，是实现科学饲养、提高饲养水平必不可少的原料，所以养殖业的发展离不开饲料工业发展的支持。本项目的实施能够促进当地畜牧业和水产业养殖方式的转变，促进当地的农业结构调整，在这个过程中公司也会得到进一步发展。
（三）公司募资项目符合人类膳食结构调整的需求
随着经济的发展，人口的增长和消费水平的不断提高，人们的膳食结构发生变化，人们对动物蛋白提出的要求越来越高。根据《２００１年—２０１０年中国食物与营养发展纲要》， 我国计划２０１０年保障人均合理的食物摄入量肉类２８公斤，蛋类１５公斤，奶类１６公斤，水产品１６公斤。大力发展畜牧和水产养殖业是解决人们对动物蛋白需求、保证我国人们合理膳食结构的根本出路。而我国肉类需求每增加１，０００万吨，它就将需要４，０００万吨配合饲料来支撑。这为公司项目的实施提供了广阔空间。
投资价值：
产业蓝筹 潜力无限
公司行业地位稳固，成长性良好，品牌力量雄厚，并已经形成包括独特技术在内的核心竞争力。自去年以来一直不断延续的蓝筹股的行情已经凸现我国证券市场投资观念正由投机向价值投资回归。从这个角度出发，我们不难推断公司上市后在二级市场会有良好表现。
公司本次发行６０００万股社会公众股。其发行前２００２年每股收益０．４７７元，为了与其他公司进行比较，我们将２００２年每股收益按发行后总股本简单摊薄计算为０．３０元。
方法一：平均市盈率定价法
饲料类上市公司不多，限制了我们对样本的选取范围。我们从上市公司中选取５家２００２年盈利的食品加工类企业作为公司二级市场定位的类比企业。
注：上述采样数据中市盈率以２００４年２月５日为最近交易日的收盘统计数据，以２００２年每股收益为基准计算；每股收益为２００２年底数。
按照市盈率倍数法，通威股份股票价格的估值变动区间为７．３６～３６．６１元／股，平均值为１５．１３元／股。
方法二：ＥＶ／ＥＢＩＴ比值定价分析
注：上述采样数据中最近１５日平均股价以２００４年２月５日为最近交易日的收盘价统计计算。
按ＥＢＩＴＤＡ法分析，通威股份本次发行的股票的估值变动范围应为９．７４～１６．６６元／股，平均值为１１．７９元／股。
根据以上测算，公司上市初期的市场定价应在１１—１３元间。由于任何一种定量分析的定价方法都有其局限性，因而不可能完全准确测算其市场定价。从证券投资者的角度看，公司具有良好的成长性、蓝筹股特质、适中的流通盘和独特的水产饲料概念，因此可以预期公司未来将具有较大升值空间。
结论：目前，公司在国内饲料行业处于领先地位，以发展水产饲料为核心，逐步向水产养殖等其他领域扩展；公司具有雄厚的规模与实力，品牌影响深远；同时其财务指标稳健，业绩稳步增长，具有很强的抗风险能力。随着公司核心能力的不断增强，必将充分发挥公司在水产饲料方面的优势，不断提高企业价值，为人类健康、安全饮食做出贡献。因此该公司应该是一家具有较高投资价值的企业。